作為華為“短暫”的供應商，市場對卓勝微最大的期待就是能擔起國內5G射頻芯片替代的重擔。但在美國的多輪制裁下，華為的5G還是受到了限制，而“卡”住華為脖子的正是射頻前端的濾波器。

昔日國內的射頻芯片龍頭，在過去的1年多的時間里市值蒸發近72％，公司二級市場表現隨行業低迷、業績下滑而陷入“冰點”。

卓勝微（300782．SZ）預計半年報業績比一季度下滑幅度擴大，根據公司預告來看，預計2022年上半年盈利7．13億－7．64億元，同比去年下降24．69％－29．72％。

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芯片行業周期下行是元兇

卓勝微市值蒸發、業績下滑只是“果”，“因”在于整體消費電子需求疲軟，2022年上半年，中國智能手機市場創下2015年以來最差的半年銷量成績，VIVO、小米、OPPO等出貨量無論環比還是同比均出現了下降。消費電子行業景氣度持續下滑必然影響到了上游芯片廠商。

然而上游芯片行業不僅受到下游細分的消費電子需求疲軟的影響，實際上，全芯片行業也都存在進入下行周期的隱含風險。芯片大廠下調盈利預期、庫存周轉普遍走高都能說明一些問題，近期英特爾、英偉達、美光等國際芯片巨頭紛紛下調了下半年的盈利預期，其中，美光表示“計劃削減在新工廠和設備上的支出，以應對訂單減少的局面”，臺積電也表達過類似的觀點，“預計下半年的芯片需求正在減少”；不僅如此，數據顯現，今年上半年高通的庫存周轉天數上升至85天，同比增加約11天，三星也出現出貨放緩，庫存周轉變慢的情況。

“春江水暖鴨先知”，各芯片半導體巨頭不約而同都在暗示前期全球芯片短缺的情況正在逐漸緩解。

而且近期的新聞熱點也表明國內芯片板塊正在進行行業大調整，主要是因為我國目前的芯片半導體行業大概率被過渡夸大，存在泡沫，前期國家隊千億元的投資未能達到預期效果，在芯片先進制程、芯片關鍵產業鏈部分的技術成果不及預期。而且若國內芯片市場“砸錢”發展的技術和產能都仍停留在成熟制程的同質化、低壁壘、低毛利的劣性競爭階段，中短期國內芯片過剩、產業進入寒冬并不魔幻。

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成也芯片，敗也芯片

卓勝微最早從事的是地面電視和手機電視芯片業務。后面移動互聯網高速發展，手機電視芯片逐漸被淘汰，卓勝微隨后進入轉型期，將主營業務向通信領域射頻方向調整。

移動通信系統的核心組件，由功率放大器（PA）、雙工器（Duplexer和Diplexer）、射頻開關（Switch）、濾波器（Filter）、低噪放大器（LNA）等五部分組成，核心功能是收發射頻信號，公司選擇了技術門檻較低的射頻開關和低噪放大器作為切入點。

2018年中美貿易戰將科技產業鏈的“國產替代”概念推至風口浪尖，同時疊加移動通信技術的更新迭代、智能手機市場的爆發、5G手機射頻前端占比增加等原因，卓勝微在射頻前端的布局趕上風口。公司2019年射頻開關業務收入12．08億，低噪聲放大器業務收入2．55億，也正是這兩塊收入大幅增長，讓頭頂“射頻芯片國產替代第一股”光環的卓勝微在2019年登陸創業板。

當時也剛好趕上芯片供給短缺和國內芯片投資熱，在上市后的兩年時間里，公司股價坐上火箭，上漲超過14倍。

“期待越多，失望越大”。

即使2021年年底卓勝微業績大增，也難掩公司背后的困局。作為華為“短暫”的供應商，市場對卓勝微最大的期待就是能擔起國內5G射頻芯片替代的重擔，但在美國的多輪制裁下，華為的5G還是受到了限制，只能發布4G手機，而“卡”住華為脖子的正是射頻前端的濾波器，卓勝微研究多年還是沒給出國產替代的“答案”，也因此公司被機構大規模減持。

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機構持倉驟減

對比去年同期中報機構持倉情況，可以清晰的發現，機構數和持倉股數都出現大幅度的減少。2021年年中公司可以說是穩妥的機構股，829家基金持倉6823．59萬股，占流通股的近30％，機構合計持股達到1．17億股，占流通股的50％以上，機構都看好卓勝微。

但是僅一年，公司幾乎可以說是被機構“拋棄”了，根據最新的機構持股情況來看，卓勝微今年上半年僅剩下81家基金公司持股，機構持股總數銳減至4660．3萬股，占比不到10％了。而且這81家機構（基金），主要以公募的芯片行業和創業板的被動投資為主，換言之，就是因為卓勝微市值不小，且在芯片半導體行業和創業板指中，所以根據資產配置邏輯，根據行業和指數的被動投資，還會將卓勝微納入權重。

2021年H1機構持倉情況（數據來源：choice）

2022年H1機構持倉情況（數據來源：choice）

不僅機構減倉，卓勝微的聯合創始人姚立生也在觸頂前減持。根據公告來看，其從2020年11月9日開始減持，到2021年4月29日完成減持，期間以集合競價形式賣出13次共計1，029，934股，減少股份比例0．7487％（含稀釋），累計套現約6．797億，似乎是預見了什么。

當然，也有繼續堅定看好的。

比如2021年基金圈很火的蔡經理，以及他管理的諾安成長混合基金。諾安混合應該算是卓勝微的“鐵桿粉絲”，即使2021年年中至今公司市值蒸發約70％，諾安混合依舊在加倉，2022年中報顯目前諾安成長混合基金的持股數已經達到1900多萬股。

（數據來源：choice）

從披露的持倉來看，卓勝微上市后諾安混合就開始買入，2019年三季報中就已經持有474，560股，根據披露信息來看，這兩年一直在加倉堅守。在卓勝微巔峰的2021年年中時，諾安混合當時持有近5，197，092股，按照當時股價來看，諾安混合浮盈至少二十億左右，期間也小幅減持套現了一次。

最后，看下公司的財務指標。

公司2021年研發費用達到3．04億，同比增長67％，但占比營收卻依然維持在2020年的7％，比2019年的研發占比下降了兩個百分點，2022年一季度更是下降到6％，作為一家科技公司，研發占比下滑，而且2021年業績大漲，按理說賺到錢應該繼續加大研發投入，提升公司護城河和競爭力，然而公司賬上趴了十幾二十億的貨幣現金，確實令人費解。

另外，卓勝微存貨與存貨周轉天數都創新高。公司從2019年開始，存貨周轉天數就開始走高，從125天上漲至2022年一季度的216天，存貨高企，周轉天數增長一定程度上說明行業景氣度不足，按理說在缺芯的背景下，供不應求，卓勝微的出貨速度應該是越來越快，存貨周轉天數下降才是，但恰恰相反，也就反映了行業情況。

目前看，卓勝微的估值23．08倍的PE（TTM）已經在相對較低的位置了，同比細分的模擬芯片設計板塊平均54．58倍和中值45倍都低不少，目前看反彈概率更大。

但估值低估的原因也需要重視，首先是公司業績的下滑，在沒有業績大增超預期的情況下，市場對公司的估值很難改變；其次是產品，5G射頻芯片國產替代能否行的通，是否有轉機；最后，芯片行業下行壓力下，個股很難“獨善其身”。想要大幅反彈，價值重估，上面的三點原因都必須發生改變。

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