礪石導言：在全球缺芯的浪潮下，中芯國際通過主攻成熟制程實現了業績的高速增長，營收及凈利潤均創出單季度歷史最高紀錄，在逆境之中交出了一份合格的答卷。

李平 ｜ 作者

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營收創新高，凈利潤破百億

前不久，國內晶圓代工龍頭公司中芯國際披露了2021年第四季度業績快報。盡管中芯國際遭遇到美國的政治打壓，但在行業高景氣度的帶動下，公司營收及凈利潤均創出單季度歷史最高紀錄。

數據顯示，2021年第四季度，中芯國際實現銷售收入15．80億美元（102．6億元人民幣），同比增長61．10％，環比增長11．64％，這也是公司單季銷售收入首次超過15億美元；公司實現凈利潤5．528億美元（34．15億元人民幣），同比增長212．7％，環比增長18．2％。

除了凈利潤的高速增長外，毛利率的提升也是中芯國際四季度財報又一大亮點。第四季度，中芯國際毛利率達到35％，去年同期這一數據為18％，幾乎翻了一倍。在全球芯片供需失衡的背景下，中芯國際跟隨行業進行了產品提價，第四季度單晶圓收入（等效8寸）達到917美元，環比增長11．4％，成為公司營收增長的主要驅動力。

從全年來看，2021年中芯國際共實現銷售收入54億美元（356．31億元人民幣），同比增長39％，這一增速在全球前四大純晶圓代工廠中位居第一；凈利潤方面，2021年中芯國際實現凈利潤17．02億美元，同比增長137．81％，按人民幣計算為107．33億元，這也是公司凈利潤歷史上首次突破百億大關。

從銷售區域上看，中國內地及中國香港銷售收入占比由去年同期56．1％增長至68．3％，北美及歐洲地區占比則出現下滑，中國市場愈發成為公司營收的壓艙石。業內人士認為，美國的出口禁令迫使中芯國際部分海外大廠轉移訂單，但中國企業出于產業鏈安全的目標更加倚重中芯國際。

整體來看，新冠疫情疊加新能源汽車、IoT等產品熱銷等因素，給全球半導體行業帶來了高景氣度，芯片的供需失衡帶動了產品的價格上漲，中芯國際由此實現了營收的快速增長和盈利能力的進一步提升。

中芯國際表示，基于外部環境相對穩定的前提下，預計2022年公司第一季度收入環比增長15％－17％，毛利率介于36％－38％。這說明公司營收規模和毛利率仍將在下一季度創出新高。

近兩年來，美國政府針對中國高科技企業出臺了“實體清單”、“臨時出口限制”等一系列打壓政策，一度讓外界對中芯國際發展前景充滿擔憂。面對危機，中芯國際選擇迎難而上，主攻成熟制程，在解除生存危機的同時，也打開了公司發展的新局面。

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加速擴產，主攻成熟制程

2020年12月18日，美國商務部以“違反美國國家安全或外交政策利益”為由，宣布將中芯國際列入“實體清單”，這就意味著中芯國際生產10nm以下芯片所需要的原料和設備無法獲得美國批準出口。受此影響，中芯國際部分海外客戶為了降低因中芯國際受美國制裁而導致的供應風險，選擇將部分產品訂單轉給其他客戶。在此背景下，中芯國際同時面臨供應鏈危機和存量客戶訂單轉移壓力，一時舉步維艱。

面對挑戰， 中芯國際及時進行戰略調整，主動將發展重點由先進制程回歸到成熟制程，將“保障生產連續性、滿足客戶需求、緩解產業鏈短缺”作為首要任務，有力化解了美國“實體清單”所制造的發展障礙。

業內通常以28納米為分水嶺，將芯片制造工藝分為先進制程和成熟制程，先進制程主要用于高性能、低功耗的產品，比如用于生產手機、電腦、內存芯片；成熟制程則用于制造中小容量芯片，比如用于物聯網、電源管理、顯示驅動、傳感器等芯片。

近幾年，伴隨物聯網、汽車電子等行業的快速發展，驅動芯片、電源管理芯片、MCU芯片等需求強勁，全球90／65／55nm等成熟制程芯片奇缺。另外，臺積電、三星等全球芯片龍頭主要資本開支均投向了先進制程領域，進一步加劇了成熟制程的供需矛盾，這就給選擇主攻成熟制程的中芯國際帶來了機會。

業績快報顯示，2021年第四季度，中芯國際0．15／0．18微米和55／65納米節點占比分別為28．6％和26．8％。另外，公司FinFET／28納米節點收入占比從去年同期的5％上升至18．6％，考慮到華為海思芯片受限，這一部分收入應該是以28納米為主。整體來看，成熟制程已成為中芯國際絕對收入來源。

從下游應用來看，智能手機板塊業務占中芯國際第三季度收入比重為31．2％，同比下滑5．5個百分點，環比下滑0．3個百分點，說明華為手機訂單減少的沖擊正在減弱；智能家居和消費電子業務占比分別為12．7％和23．7％；其他部分占比為32．4％，較去年同期提升5．1個百分點，這主要是受到汽車及工業芯片的推動。

由于世界范圍內的汽車芯片短缺危機愈演愈烈，美國政府于2021年3月允許部分美國半導體企業恢復對中芯國際的半導體設備供應，相當于解禁了14nm及以上設備的供應許可，一定程度上化解了中芯國際的供應鏈壓力。

針對市場環境的大幅變化，中芯國際一方面積極推進已有的老廠擴建，一方面加大新項目的投資，目前已經分別在北京、深圳、上海三地規劃建設3座合資12寸代工廠。

據Counterpoint Research數據，在2020年全球半導體成熟制程市場中，中芯國際排名第三，市場份額為11％，占比已經超過三星電子。而根據ICInsights公布的2021年三季度純晶圓代工行業全球市場銷售額排名，中芯國際位居全球晶圓代工廠第五、純晶圓代工廠中排名第四（三星為IDM路線，部分代工）。

中芯國際聯合CEO趙海軍在業績說明會上表示，2021年度，中芯國際資本開支為45億美元。2022年，公司預計資本開支為50億美元。新項目方面，2022年初上海臨港項目已破土動工，北京和深圳兩個項目穩步推進，預計2022年底投入生產。三個新項目滿產后，將使公司總產能倍增。

資料顯示，臺積電、格羅方德、聯華電子2021年營收增速分別為24．9％、36％和20．5％。不難看出，中芯國際（39％）成為全球前四大純晶圓代工工廠中成長最快的公司。

不過，與臺積電、聯電等競爭對手股價連創歷史新高不同，自2020年7月上市以來，中芯國際股價就處于持續陰跌狀態，四季度業績預告也沒有有效提振公司股價。截至3月1日，中芯國際股價報收于50．87元，較上市首日最高價（95元）已經接近腰斬。

那么，中芯國際的投資者究竟在擔憂什么？

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股價低迷，實體清單的現實制約

早在被列入“實體名單”之時，不少投資者就開始擔心中芯國際或將面臨到客戶訂單轉移、先進制程只能研發無法量產等問題。目前看，憑借旺盛的國內需求，中芯國際營收非但沒有受到影響，反而創出近十年來新高。

不過，中芯國際主要設備嚴重依賴國外供應、先進進程難以突破等問題依然存在，這也導致二級市場對其未來發展仍存在較大擔憂。

根據摩爾定律，當價格不變時，集成電路可容納的晶體管數量，每隔18個月便會增加一倍，性能也將提升一倍。

早在2019年，中芯國際在前臺積電技術大牛、聯席CEO梁孟松的帶領下已經成功攻克14nm制程，并迎來華為海思的麒麟芯片代工訂單。

然而，由于美國的壓力，荷蘭ASML極紫外線光刻機（EUV）無法向中芯國際供貨，這讓中芯國際7nm及以下工藝的研發無法開展。

此外，由于美國“實體清單”的存在，中芯國際擴產項目能否順利達產仍有不確定性。根據最新政策，中芯國際14nm及以上設備進口須事前申請相關許可證，未來一旦美國加緊對中國芯片打擊力度，中芯國際仍將面臨關鍵設備、生產耗材等方面的供應壓力。

雖然有分析認為，面對美國的壓力，中芯國際或可以通過建立去美化產線來避開“實體清單”的制約。比如，過去中芯國際一座正常的晶圓廠需要25％的歐洲設備（光刻機）、50％的美國設備（刻蝕機、PVD等）和25％的日本設備（刻蝕、沉積），而在去美化之后，一座理想的晶圓廠就變成，25％的歐洲設備（光刻機）＋50％的日本設備（刻蝕機、PVD等）＋25％的中國大陸設備（刻蝕、PVD、清洗、氧化等）。

但對中芯國際而言，即便部分設備可以實現國產替代，西歐、日本的設備和材料供應同樣必不可少。

而且作為世界芯片技術的霸主，美國過去50年一直強力控制著全球芯片產業。尤其在半導體設備領域，美國占據50％的份額，部分設備除了美國之外根本就沒有替代品。即便是荷蘭ASML等歐洲半導體設備巨頭，同樣要受制于美國。

顯然，中芯國際的去美化產線之路仍將漫長，這既需要中芯國際有效建立起一個全球范圍內的半導體設備和材料供應商聯盟，也需要整個中國半導體產業的共同努力。而在徹底擺脫美國的制約之前，“實體清單”就像達摩克利斯之劍一樣高懸在中芯國際頭上，其公司股價低迷也正是源自于此。

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追趕之路，技術突破方能長治久安

作為目前大陸唯一能夠提供14nm工藝的晶圓代工廠，中芯國際代表了中國大陸半導體產業的先進水平，但與臺積電、三星等同行相比卻有著不小的差距。

截至目前，臺積電5nm工藝技術已經成熟并量產，2021年全年收入占比達到19％，并計劃在2022年實現3nm工藝的量產。因此，從技術節點上看，中芯國際距離臺積電至少還差2－3個世代。

不過盡管外界阻力重重，中芯國際依然沒有放棄對先進制程的努力。2021年4月，據時任中芯國際董事長周子學（去年9月份周子學辭任）介紹，中芯國際完成了1萬5千片FinFET安裝產能目標，第一代量產穩步推進，第二代進入風險量產。

FinFET工藝第一代就是指14nm制程，第二代就是N＋1工藝。相比14nm，N＋1工藝技術在性能上提高了20％，功耗降低了57％。有分析認為，中芯國際N＋1工藝事實上相當于三星的10nm節點。

好的一點是，在中國每年超過3000億美元的進口半導體產品中，大部分都是14nm及以上的成熟工藝芯片，而家電芯片、物聯網芯片、汽車芯片、基站芯片等需求都將長期存在，這就給中芯國際現有產能的國產替代之路留下了足夠的空間。另外，龐大的中國市場足以讓全球任何一家半導體設備供應企業都不敢輕言放棄，部分美國企業正在積極推進與中芯國際的合作。

2018年開始，聯電、格羅方德相繼宣布退出更高制程的探索，10nm工藝以下的玩家，只剩下臺積電、英特爾和三星。因此，中芯國際就是第二梯隊中唯一一家仍在追趕先進制程的公司。這也給中國半導體行業的未來留下了希望。